一碗热干面，吃出了雷军连续多日的热搜。
六月的武汉，雷军蹲坐在街边的小板凳上吃早餐的段子，成了过去几天里中文互联网上最热闹的公共话题。
其中，最具争议的热梗，莫过于一位过路小学生童言无忌的吐槽：“吃早饭还要这么多人拍照！”
如同皇帝的新装被戳破，雷军本人不得不亲自下场，在北京国际图书博览会上与刘震云对谈时尴尬回应：“就这么一件简单的事情，居然上了好几天热搜。”
然而，雷军个人IP流量不断的背后，小米集团的股价正经历暗无天日的持续下跌。
截至6月25日收盘，小米集团的股价跌破23港元关口，盘中最低触及21.86港元。相较于2025年6月创下的61.45港元历史高点，一年时间，股价跌去了整整六成，市值蒸发超过一万亿港元。
雷军风光的个人IP，也没能救得了小米暴跌的股价。
1. 小米失速
61.45港元，这个数字注定会刻在小米的商业史上。
2025年夏天，小米汽车YU7爆火，“人车家全生态”的故事讲到了最动听的时刻。资本市场用真金白银投票，小米市值一度站上1.6万亿港元之巅，成为港股科技股的旗帜。
彼时，市场上最乐观的分析师喊出了“万亿美金市值”的口号，雷军那句“小米汽车要争取跻身世界前五”的豪言，听起来似乎一点都不遥远。
没人想到，仅仅一年之后，股价腰斩再腰斩。
截至6月25日收盘，小米股价报22.3港元，总市值5762亿港元。近三个月跌幅超过30%，近一年跌幅超过60%。
股价暴跌的导火索，是5月底发布的一季报，这份财报击碎了所有关于小米高速增长的幻想。
小米集团财报披露，一季度总营收991.42亿元，同比下滑10.9%，终结了连续五个季度营收破千亿的增长态势；归母净利润47.35亿元，同比暴跌56.5%；资本市场最看重的经调整净利润60.72亿元，同比下滑43.1%。
盈利下滑的幅度，远远超过营收跌幅，这意味着小米不仅增长失速，盈利能力也在快速恶化。而财报之所以如此难堪，是因为核心的手机业务成为了最大的拖累。
小米集团一季度手机出货量，从去年同期的4180万部骤降至3380万部，同比大跌19.14%；手机毛利率更是从12.4%下滑至10.1%，创下近两年新低。
究其根源，上游存储芯片涨价抬高成本，下游价格战压缩售价，两头挤压之下，小米最擅长的性价比打法，第一次显得如此力不从心。
财报发布当天，小米宣布启动200亿港元股份回购计划。然而市场并不买账，股价继续下探。200亿港元的回购，面对的是上万亿的市值蒸发，如同杯水车薪。
2. 估值动摇
如果说手机业务的下滑是预期之内的周期波动，那么汽车业务的不及预期，才是真正动摇小米估值逻辑的根本原因。
过去两年，资本市场给小米的估值模型里，汽车业务占了越来越大的权重。
投资者愿意给小米高于传统手机厂商的估值，本质上是在为“小米造车成功”的故事付费。尤其是SU7的爆卖，一度验证了这个逻辑。
然而进入2026年，增长曲线突然平缓了下来。
最新数据显示，小米汽车5月交付32759台。其中SU7交付24023台，YU7仅交付8736台。作为对比，今年1月YU7单月交付曾达到37869台的峰值，此后连续四个月下滑，如今已经跌破万辆关口。
1到5月，小米汽车累计交付约15万辆，而雷军在年初定下的全年目标是55万辆。五个月过去，完成率不到28%。
销量不振的同时，一个更微妙的信号开始在渠道端出现。
多家媒体报道，近期市场上流出小米汽车员工内购优惠政策，现车优惠幅度接近万元，主要是2、3月份生产的库存车。要知道就在半年前，买小米汽车还要排队等车半年以上。从供不应求到去库存，切换的速度快得让人措手不及。
不过，小米还有YU9等新车型待发布，下半年仍有冲量的机会。但不可否认的是，市场对小米汽车的预期已经悄然改变，小米汽车的稀缺性正在快速消解。
当汽车业务的高增长神话开始褪色，资本市场就不得不重新算账，剥离了汽车估值溢价之后，小米的真实价值到底是多少？
答案，正在股价里一点点显现。
3. 成也流量，困也流量
反差强烈的是，就在公司股价跌跌不休的这一年，恰恰是雷军个人IP影响力的巅峰之年。
这一年，他开了15小时不关机的续航直播，用“被逼的”三个字刷屏全网；他在武汉大学毕业典礼上演讲，“相信坚持梦想的力量”成为年度金句；他吃一碗热干面就能上三天热搜，连和刘震云聊文学都能霸占科技和文化两个版面。
在中国企业家中，雷军的个人流量运营能力，绝对是第一梯队的存在。从“Are you OK”的鬼畜出圈，到如今雷总的亲民人设，雷军完成了从程序员到国民企业家的形象蜕变。
如今，雷军个人IP的价值毋庸置疑，它帮助小米省下了数以亿计的营销费用，让每一款新产品都自带话题热度。小米汽车能一炮而红，雷军的个人号召力功不可没。某种意义上说，雷军就是小米最大的无形资产。
但硬币的另一面也正在浮现。
一旦创始人的个人光芒太过耀眼，企业自身的品牌独立性就会被稀释。人们讨论小米的时候，首先想到的是雷军，而不是小米这家公司的技术实力、产品能力或者组织能力。
这在顺境中是放大器，在逆境中就会变成反衬。老板越风光，公司股价越跌，这种反差本身就会消解信心。
更重要的是，流量可以带来持续的关注，但它难以带来持续的复购，更带不来穿越周期的技术护城河。
短期看情绪，中期看业绩，长期看壁垒，商业世界的底层逻辑从来没有变过。流量可以影响短期情绪，但改变不了中期业绩，更构筑不了长期壁垒。
4. 新的关口
写这篇文章的时候，我想起了十年前的小米。
2014年，小米手机销量登顶中国第一，雷军意气风发，提出“五年内超越苹果”。那是小米的第一个高光时刻，也是雷军个人IP的第一次爆发。
然而随后就是2016年的断崖式下滑，全球销量跌出前五，线下渠道全面溃败，小米一度走到生死边缘。
后来的故事我们都知道了，雷军亲自接管手机部，补课线下渠道，发力技术研发，用了三年时间重新回到世界前三。那一次的触底反弹，被称为小米的“二次创业”。
历史总是惊人的相似，今天的小米，又一次站在了相同的关口。
手机主业遭遇增长瓶颈，汽车业务从增量故事变成存量竞争，估值逻辑面临重构。不同的是，这一次的盘子更大，牵扯的业务线更复杂，面临的竞争环境也更严酷。
雷军依然是那个勤奋、坚韧、永远充满斗志的雷军。他可以凌晨四点起床直播续航，可以蹲在街边吃热干面，可以一年三百多天扑在一线。但小米真正需要的，不是更多的热搜，而是下一个能够支撑增长的第二曲线。
从这个意义上说，股价的暴跌未必全是坏事。它挤掉了故事里的水分，刺破了流量的泡沫，逼着所有人回到最朴素的商业常识里——用产品说话，用业绩证明，用时间沉淀。
雷军的个人IP，或许能帮小米赢得时间。但最终能拯救小米股价的，永远只能是小米自己。
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